估值系列一：科技类企业常用估值方法
时间：2019-05-02 13:01 来源：股窜网 作者：读懂上市公司 阅读：次
常用的企业估值方法分为两类：一是相对估值法， 主要包括 P/E 估值法、 EV/EBITDA估值法、PEG 估值法、 P/B 估值法、 P/S 估值法、 EV/S 估值法等。
二是绝对估值法， 主要采用折现方法， 如股利贴现模型、 自由现金流模型等。
相对估值法讲究的是一个合理区间，并不需要计算出企业精确的内在价值。绝对估值法则是一门科学，通过折现计算出具体的价值，但计算过程中涉及的很多参数需要人为估计，往往差之毫，厘谬以千里。
估值，重在一个估上，我们宁要一个模糊的正确，也不要一个精确的错误。因此，在日常应用中，相对估值法应用更为广泛，有时绝对估值法可以作为一个佐证对相对估值法进行验证。
科技类企业一般具有高成长、高投入、高风险、无形资产占比较大等特点，因此，针对科技类企业，常常采用几种方法综合估值，常见的有P/E、PEG、P/S、EV/EBITDA、EV/FCF等。
1、P/E估值法
计算公式：市盈率倍数=股价/净利润；PE估值法主要适用于商业模式和盈利能力相对稳定的成熟型公司，也是科技股中常见的估值方法。比如苹果、腾讯等商业模式和盈利能力都相对稳定。
当然目前腾讯对外投资布局越来越多，投资收益也逐渐显现，未来公司的商业模式是否会发生变化，也影响着投资者对其估值的改变。
再如小米，如果把其商业模式依制造业公司来看，那么估值可以参考格力、美的等，但小米一直宣称自己是互联网企业，因此可以享受比制造业更高的估值倍数。
2、市盈率延伸估值方式
EV/EBIT（企业价值/息税前利润）：EBIT包含折旧和摊销，适用于并购交易规模大、资本支出和固定资产比较重要的行业，如制造业。
EV/EBITDA（企业价值/息税摊销折旧前利润）：EBITDA则不包含折旧和摊销，有的公司前期投资较大，每年的大额折旧摊销会侵蚀掉较多的利润，扭曲了盈利，使盈利相对滞后，用这种方法可以还原公司本来的盈利情况。
如重资产的云计算、IDC企业，如亚马逊、阿里云等云计算公司以及一些IDC公司，计算公式： 企业价值（EV） =市值+总负债-总现金； EBITDA=营业利润+折旧费用+摊销费用。
3、PEG 估值法
计算公式：PEG=市盈率/净利润增长率；PEG反映市盈率与净利润增长率间的比值关系，通常作为 PE 的辅助指标。但前提是这是一家高速成长型公司。
比如一家公司净利润增长率每年增长30%，那么就可以给它30倍的市盈率，最后再根据公司在行业的地位，行业景气度、行业空间以及公司业绩的稳定性给予一定的折价或者溢价。
以老板电器为例，以前公司处于高增长时期，能给到40-50倍市盈率，现在就只有20倍了，依照现有的增长率来看，个人觉得还是高估了。
4、P/S（EV/S）估值法、 EV/FCF 估值法
计算公式： P/S=股价/营收； EV/FCF=企业价值/自由现金流。P/S、EV/S主要适用于业务快速扩张但在一定时期内盈利能力偏弱企业，该类企业营收、
现金流先于盈利能力释放，就是常说的增收不增利，如 SaaS 公司、电商企业等。
该类企业由于前期研发、营销等费用投入过大，在一段时间内无法实现盈利，但营收和现金流高速增长，因此可用自由现金流FCF代替净利润 E，采用市现率进行估值。
如果自由现金流仍为负，也可以用营收代替，采用P/S 指标进行估值。市销率估值法是现今SaaS行业最常用的估值方法，，其优点是，相比于净利润，销售收入最为稳定，波动性小，且P/S值不会出现负值致使估值毫无意义，一般在企业规模较小时，P/S值与股价负相关，企业规模变大逐步转为正相关。
对于资本结构与同行业相差较大的公司，为排除杠杆对 P/S 的影响，可用 EV/Sales 指标作为替代。
除了上述估值方法外，对于电商平台、云计算、社交平台等公司，还有以下指标可以用于公司估值。
1、电商平台：
电商平台的盈利模式为根据电商交易额（GMV）抽成，因此Sales可以用GMV来前瞻，GMV=实际成交额+取消订单金额+拒收订单金额+退货订单金额。
2、信息提供商、社交平台、云计算公司：
对这些企业要引入多个新指标进行综合估值，包括 DAU(日活跃用户数)、 MAU（月活跃用户数）、ARPU（每客户月产生收入）、MRR（月经常性收入）、 ARR（年经常性收入）、 CAC（单一获客成本）、
LTV（单客户终身价值）、单用户权益价值、 Churn（客户流失率）等。
可以看出这些指标对高频的收入（包括量、价）以及后续的盈利潜力都有很好的刻画。
最后我们举个亚马逊的例子，对上述估值做个说明，亚马逊以电商起家，后来发展云计算业务，这种多元化业务公司一般采取分步估值法，小米在上市时也是采用分部估值法，然后将各部分加起来。但这样估值有一个坏处，就是容易把各部分割裂开来，而忽略了协同作用，或者内耗，只是简单的一加一等于二。
第一阶段，亚马逊的互联网商业零售业务，市场普遍采用PCF方法来对亚马逊电商业务进行估值，其原因在于零售的商业模式基本没有应收账款，现金流状况非常好，同时亚马逊的管理层也非常重视现金流，CEO贝索斯在2004年致股东信中提到“我们最终的财务指标，我们最想达成的长期目标，就是每股自由现金流”，2008年以来大部分时间里，亚马逊PCF在25-35倍之间波动。
第二阶段，2006年亚马逊推出云计算服务平台AWS，目前稳占全球市场份额第一，根据上文所讲，云计算业务在投入期适用于EV/EBITDA方法估值，成熟期适用于PS估值，避免了计提大量折旧对估值的扭曲。限于篇幅原因，具体的数据就不一一列举了
二是绝对估值法， 主要采用折现方法， 如股利贴现模型、 自由现金流模型等。
相对估值法讲究的是一个合理区间，并不需要计算出企业精确的内在价值。绝对估值法则是一门科学，通过折现计算出具体的价值，但计算过程中涉及的很多参数需要人为估计，往往差之毫，厘谬以千里。
估值，重在一个估上，我们宁要一个模糊的正确，也不要一个精确的错误。因此，在日常应用中，相对估值法应用更为广泛，有时绝对估值法可以作为一个佐证对相对估值法进行验证。
科技类企业一般具有高成长、高投入、高风险、无形资产占比较大等特点，因此，针对科技类企业，常常采用几种方法综合估值，常见的有P/E、PEG、P/S、EV/EBITDA、EV/FCF等。
1、P/E估值法
计算公式：市盈率倍数=股价/净利润；PE估值法主要适用于商业模式和盈利能力相对稳定的成熟型公司，也是科技股中常见的估值方法。比如苹果、腾讯等商业模式和盈利能力都相对稳定。
当然目前腾讯对外投资布局越来越多，投资收益也逐渐显现，未来公司的商业模式是否会发生变化，也影响着投资者对其估值的改变。
再如小米，如果把其商业模式依制造业公司来看，那么估值可以参考格力、美的等，但小米一直宣称自己是互联网企业，因此可以享受比制造业更高的估值倍数。
2、市盈率延伸估值方式
EV/EBIT（企业价值/息税前利润）：EBIT包含折旧和摊销，适用于并购交易规模大、资本支出和固定资产比较重要的行业，如制造业。
EV/EBITDA（企业价值/息税摊销折旧前利润）：EBITDA则不包含折旧和摊销，有的公司前期投资较大，每年的大额折旧摊销会侵蚀掉较多的利润，扭曲了盈利，使盈利相对滞后，用这种方法可以还原公司本来的盈利情况。
如重资产的云计算、IDC企业，如亚马逊、阿里云等云计算公司以及一些IDC公司，计算公式： 企业价值（EV） =市值+总负债-总现金； EBITDA=营业利润+折旧费用+摊销费用。
3、PEG 估值法
计算公式：PEG=市盈率/净利润增长率；PEG反映市盈率与净利润增长率间的比值关系，通常作为 PE 的辅助指标。但前提是这是一家高速成长型公司。
比如一家公司净利润增长率每年增长30%，那么就可以给它30倍的市盈率，最后再根据公司在行业的地位，行业景气度、行业空间以及公司业绩的稳定性给予一定的折价或者溢价。
以老板电器为例，以前公司处于高增长时期，能给到40-50倍市盈率，现在就只有20倍了，依照现有的增长率来看，个人觉得还是高估了。
4、P/S（EV/S）估值法、 EV/FCF 估值法
计算公式： P/S=股价/营收； EV/FCF=企业价值/自由现金流。P/S、EV/S主要适用于业务快速扩张但在一定时期内盈利能力偏弱企业，该类企业营收、
现金流先于盈利能力释放，就是常说的增收不增利，如 SaaS 公司、电商企业等。
该类企业由于前期研发、营销等费用投入过大，在一段时间内无法实现盈利，但营收和现金流高速增长，因此可用自由现金流FCF代替净利润 E，采用市现率进行估值。
如果自由现金流仍为负，也可以用营收代替，采用P/S 指标进行估值。市销率估值法是现今SaaS行业最常用的估值方法，，其优点是，相比于净利润，销售收入最为稳定，波动性小，且P/S值不会出现负值致使估值毫无意义，一般在企业规模较小时，P/S值与股价负相关，企业规模变大逐步转为正相关。
对于资本结构与同行业相差较大的公司，为排除杠杆对 P/S 的影响，可用 EV/Sales 指标作为替代。
除了上述估值方法外，对于电商平台、云计算、社交平台等公司，还有以下指标可以用于公司估值。
1、电商平台：
电商平台的盈利模式为根据电商交易额（GMV）抽成，因此Sales可以用GMV来前瞻，GMV=实际成交额+取消订单金额+拒收订单金额+退货订单金额。
2、信息提供商、社交平台、云计算公司：
对这些企业要引入多个新指标进行综合估值，包括 DAU(日活跃用户数)、 MAU（月活跃用户数）、ARPU（每客户月产生收入）、MRR（月经常性收入）、 ARR（年经常性收入）、 CAC（单一获客成本）、
LTV（单客户终身价值）、单用户权益价值、 Churn（客户流失率）等。
可以看出这些指标对高频的收入（包括量、价）以及后续的盈利潜力都有很好的刻画。
最后我们举个亚马逊的例子，对上述估值做个说明，亚马逊以电商起家，后来发展云计算业务，这种多元化业务公司一般采取分步估值法，小米在上市时也是采用分部估值法，然后将各部分加起来。但这样估值有一个坏处，就是容易把各部分割裂开来，而忽略了协同作用，或者内耗，只是简单的一加一等于二。
第一阶段，亚马逊的互联网商业零售业务，市场普遍采用PCF方法来对亚马逊电商业务进行估值，其原因在于零售的商业模式基本没有应收账款，现金流状况非常好，同时亚马逊的管理层也非常重视现金流，CEO贝索斯在2004年致股东信中提到“我们最终的财务指标，我们最想达成的长期目标，就是每股自由现金流”，2008年以来大部分时间里，亚马逊PCF在25-35倍之间波动。
第二阶段，2006年亚马逊推出云计算服务平台AWS，目前稳占全球市场份额第一，根据上文所讲，云计算业务在投入期适用于EV/EBITDA方法估值，成熟期适用于PS估值，避免了计提大量折旧对估值的扭曲。限于篇幅原因，具体的数据就不一一列举了
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